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上次码字写了一篇有关美国汽车专卖店的文字，基本上盈利就是四个方面：新车、二手车、售后保养、金融服务。

其中，新车毛利率是很低，甚至不少年份都是亏损的；二手车则利润还不错，这可能与定价权和成本有关，新车的采购是从主机厂来的，主机厂相对处于强势地位，而卖车是充分竞争的行业，因此，利润微薄；二手车，相对而言，个人卖二手车对于汽车价值的判断、跟汽车专卖店的地位，都处于劣势，这时候，汽车的dealer可以赚取一些差价。但是，在中国，除了个别的豪车，绝大多数汽车4S店是很少涉及二手车业务的。

售后保养，都是各国汽车专卖店赚钱的最大利润来源，其营收占比可能不多，但是，毛利率惊人，可以达到40~50%+！

我们来看一家以卖汽车为著名业务相关的国内上市公司的财务数据和非财务数字。

回报率

考核回报率的最佳指标之一就是ROE（净资产收益率），按照传统的杜邦分析，ROE可以拆解为ROE=资产回报率X杠杆倍数，其中，资产回报率又可以拆解为：资产回报率=净利率X总资产周转率，亦即ROE=净利率X总资产周转率X杠杆倍数。

通常ROE能够持续获得15%，基本上算不错的企业了，要是20%+是属于非常不错的，如果是25~30%+，那是相当“哇噻“的企业了。如果持续30~35%+呢？如果没有溢价回购和派息比例，能够持续这么高的企业，10个里面可能7~8个都是骗子。

我们看下图就知道了：下图是不同数值ROE增长，在5年/10年/15年/30年后分别是多少。15%的ROE，基本上就是5年翻一番；而25%的ROE基本上就是我们常说的十年十倍，这是非常困难的；而35%的ROE，意味着10年20倍，15年90倍，这种增长速度不是说没有，而是凤毛麟角，去统计全球有股市以来的上市公司，能够10年或15年持续ROE在30~35%+的，恐怕少之又少，称为万里挑一都不为过。

这就是李云龙在《亮剑》对归降的国军炮兵说，教会一个班让他的当班长，教会一个排让他当排长。士兵问，我要是教会一个连呢？李云龙说，你趁早领取两块银元给我滚蛋，老子最烦放空炮的兵！

不同ROE在5年/10年/15年/20年后

公司ROE年以来，ROE的均值是25%，可以说一个相当“哇噻”的企业。从拆解的子项看，公司净利率虽然有过下滑，但是很快基本上又会提升，最终就是从期初的3.2%提升到了现在3.8%，虽然不足4%的净利率，并不是一个很好的数字，不过，公司的经营效率弥补了净利率的不足，公司周转率从期初的2.16，提升到了期末的接近3，这是相当不错的数字了，后面我们来看公司的现金周转天数，就会更加惊叹，按下不表。更加令人满意的是，公司的杠杆率是下降的。

或许，有朋友要问，公司的ROE从年到年的30%+，下滑到年的26%，是不是有点大？这个是有原因的，一方面是去年新冠疫情的影响，另外一方面，是公司利用股价大幅上涨的有利形式，如果扣除发售新股融资，公司ROE依然高达35%左右。

当然，公司高ROE除了公司运营好以外，高派息比例也是非常重要的有利因素。

公司ROE杜邦拆解

营收利润

公司的营收从年的35亿，增加到年的亿，可以说是非常好的增加，期末/期初为5.8倍；而毛利则是从3.3亿增加到20亿，期末/期初为6.2倍；净利润更是从1.1亿增长到7.7亿，期末/期初为7倍。看，从营收到毛利，再到净利润，公司的增长倍数可以说步步高，说明公司在增长的同时，并没有忘记控制成本/提升运营效率，这种增收又增利的企业，才应该是我们投资者寻找的标的。

营收/毛利/净利润

接下来，我们看公司的毛利率和毛利的构成

公司把产品分为两大类，新车销售，新车又分豪华品牌和中高端；售后服务。

在毛利的构成中，售后服务至少占据了半壁江山，这几年占比下降，是因为公司着力发展好品牌的销售，而售后的毛利率更是达到46.3%，不过，距离最高的54%依然有差距，可能是随着豪华品牌之间的竞争和零部件国产化的因素，导致售后收入的毛利随之下调。

卖车的毛利率能维系在5%左右，已经是相当不错了，就算是豪华品牌也就是在4~6%，这恐怕是很多人没有想到的。要知道，上汽大众的净利率都高达8.8%。

因此，卖汽车，新车的利润基本上都是被主机厂赚走了，在中国，这是因为OEM主机厂和dealer的谈判地位决定的，哪怕是奢侈品牌也不能例外。

而且同一个品牌的汽车，从消费者角度来看，其实是同质化的商品，4S店的战略只能是卖车是低毛率高周转，而在售后服务上提供差异化来吸引私家车主。

我们把售后服务的数据单独拿出来：柱形图为每年进店服务汽车数量，折线图为单车消费金额，总结起来就是四个字：量价齐升。想到了哪个行业？对，就是房地产的物业服务股。卖出去的汽车，就好比是地产公司卖出去的房子，而售后服务费，则是类似物业费，这两个的本质都是aftermarket。汽车的好处是售后服务可以适当涨价。周转率

任何公司的模式，就是现金循环，从现金开始，用来购买原材料，变成存货，之后卖给客户，收回现金。这是理想的模式，是现金收付制度下的现金循环。但是，在权责制下，买东西可以赊账，可以有预付金，卖东西可以有预收款，有应收款，因此，现金的周期就改变了。

我们可以用存货周转天数+应收周转天数-应付款项周转天数来计算现金周转天数。

现金周转天数从年的36天就循环一次，一步步改善，一直到年的7.4天就周转一次，基本上一周就周转一次，一次50次！而到了年和年，更是不可思议的负数了，夸张一点说意味着公司不需要投入现金，就可以维系运营了。

我们看存货周转天数，从13年的43.1天，到年的10.5天，意味着存货一年可以循环36次。因为其存货主要是汽车整车。从新车毛利我们知道，它卖出一辆新车的毛利大概是5%左右，而一年可以往复循环36次，意味着毛利率高达%。你看，商业运营就是这么神奇，这就是我们说的企业运营的战略要么是低成本，要么是差异化。而低成本的表征之一就是低毛利+高周转，而意识到这一点并不算什么，真正落地、执行，才是王道。

很显然，该公司的管理层是完全知道薄利多销的意义，也真正把这一理念落地了。

前面我说了，汽车4S店通常跟主机厂打交道时，公司通常处于弱势地位，公司是如何做到高周转的呢？核心是两个，第一，公司选择了做大豪华品牌。稍微观察一下就知道，以BBA为首的品牌，这几年在国内整体来说不愁卖，基本上是人在等车，因此，4S店的老板选择做什么品牌就非常重要；第二，公司使用了杠杆。

虽然公司需要支付预售款给主机厂，可是，没有说这%的预售款，都需要4S店的自有资金！于是，公司非常聪明地用10%的自有资金，然后把资产负债中的部分现金以及豪华品牌汽车作为质押物，从银行获得资金来支付给剩下的90%资金，简直就是早些年土地招挂拍乱象丛生时候的房地产企业。

而公司在运营效率方面的历史，又给了银行信心，从而形成了良好的循环。

这一招，可不是人人都能学得来的，甚至公司公司如果杠杆用得太足了，遇到政策调整、行业低迷、资金收缩等很可能导致公司遇到流动性问题。

适当差异化

在7-11的铃木先生曾在《零售的哲学》这本书里面提及一个做产品的策略。如果把产品分为普通产品和优质产品。可能70%的产品是普通产品，30%的产品是优质产品，毫无疑问普通产品的市场更为广袤，而优质产品的市场比较狭小。企业应该在鱼多的水域捕鱼，果断选择普通产品。最后的结果就是，80~90%的厂家都去选择生产普通品质的产品，只有10~20%的厂家去选择生产优质产品，导致普通产品的竞争远远比优质产品的竞争要激烈，最后回报率反而远低于生产优质产品。

这就是老祖宗说的，“连驴子都知道去的地方，人就不要去”的道理。

公司选择的豪华品牌主要是宝马、保时捷和雷克萨斯，前年开始切入奥迪。

公司的策略就是，尽量不去一线城市和竞争激烈的强二线城市开店。比如公司至今没有在上海和深圳开店，而广州也仅仅有一家。

比如在广东有三家保时捷店，分别是顺德、汕头和揭阳；宝马有四家店，分别开在广州、东莞、新塘和阳江。

强二线城市，比如成都、重庆等都没有开设一家；甚至包邮区的江浙沪没有一家4S店，就算在经济强省山东，也仅仅在济南开设一家保时捷店。

这就是公司聪明的地方，避开竞争激烈的地区，按说包邮区有大量的BBA新车需求，更别说存量车了。

如果你去读过沃尔玛、优衣库、沃尔格林等企业传记，都会知道，农村/城郊包围城市，这个在商业历史上，也屡试不爽。

甚至今日资本的徐新等在谈及药店零售时，也是类似的观点，三四线城市有消费能力，但是，商业区非常狭小，你只要占据了核心的地段，把店开起来，做好服务和产品，你就是地头蛇，强龙来了你也不怕，他们与你竞争，要获得胜利，基本上属于杀敌0，自损，关键是，未必取得胜利。

而因为公司拥有健康的资产负债表和高现金资产，公司可以在行业低迷的时候，收购行业里因为缺少流动性被迫卖出的优质资产，公司在年就收购了安徽的几家4S店。

公司资产负债表大类资产占比

公司有啥缺点？

有，就是这两年涨太多，看着太贵了。

或许，这就是好公司的缺点吧。

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